セカンダリー取引と先買権（ROFR）
要点
- セカンダリー取引とは、企業が新たに発行する株式ではなく、既存株式の売買である。
- ROFRにより、企業または既存投資家は、外部の買い手に代わって同一条件でその株式を取得できる。
- 取締役会の承認、共同売却権、情報提供請求権も、売買が成立するかどうかに影響する。
- 真の売り手を見つけ、有効な譲渡の構造を組むには、専門的な執行力が必要である。
セカンダリー取引では、既存の株主が新しい買い手に株式を売却する。企業は売却代金を受け取らない。非上場企業では、譲渡について企業と投資家が契約上の権利を有しているため、売却が単純な取引で済むことはほとんどない。
典型的なセカンダリー取引の手順
- 株式を保有し、売却が認められている売り手を特定する。初期の従業員、創業者、初期のファンドなどである。
- 価格と条件に合意する。通常は直近の資金調達ラウンドや最近のセカンダリー取引が基準となる。
- 企業に通知する。企業は譲渡を審査し、先買権を行使する場合がある。
- 必要な取締役会の承認を得るとともに、他の株主の共同売却権が尊重されたか、または放棄されたことを確認する。
- 譲渡書類に署名し、代金を決済する。
- 企業のキャップテーブルを更新し、買い手が株主として記録されるようにする。
先買権（ROFR）とは何か
ROFRは、提案された売却と同一の条件で株式を買い取る権利を、企業、場合によっては主要な投資家に与えるものである。この権利が行使されると、外部の買い手は株式を取得できない。非上場企業の取引が遅延し、価格が改定され、あるいは取り消される主な理由の一つである。
確認すべきその他の制限
- 取締役会または優先株主の過半数による譲渡の承認。
- 他の株主が売り手と並んで売却できる共同売却権。
- IPOの前後に適用されるロックアップおよびマーケットスタンドオフ条項。
- 投資家の適格性に関する規則を含め、株式を保有できる主体の制限。
執行が重要な理由
真の売り手の特定、条件の交渉、契約の構造化には、いずれも特有の専門性が求められる。誤りがあれば譲渡が無効になったり、買い手が想定より少ない権利しか得られなかったりするおそれがある。この市場を専門家が担っているのはそのためである。